当前市场估值接近历史底部 有一定的修复空间

上周主要指数下跌，上海50跌幅最小，科技创新跌幅最大，消费和金融板块相对抗跌，周期和增长板块大幅下跌。中期，当前市场估值处于历史低点，稳定增长政策将促进经济修复，A股票利润有望改善。

图为30大中城市商品房交易面积

自12月中旬以来，A股市再次从早期上涨转向调整。上周主要指数全部下跌，上证50跌幅最小，科技创新50跌幅最大。从市场风格来看，消费和金融板块相对抗跌，周期和增长板块大幅下跌。行业方面，电力设备、电子、建筑装饰、煤炭、基础化工跌幅居前。上周日均成交额6428.4亿元，换手率也迅速下降。

早期市场上涨主要是由于经济预期的改善。国内房地产稳定政策和防疫政策优化，美联储加息放缓预期发酵，推动经济复苏预期升温，推动市场反弹。中央经济工作会议实施后，市场重点再次回归基本面。最近，感染人数的快速增长导致了医疗资源的紧张，超出了市场预期，并引起了担忧。然而，在一些城市的感染高峰后，旅行开始恢复，预计将推动消费者的恢复。从地铁客流来看，地铁客流在感染高峰期迅速下降，但高峰期过后，北京、广州、成都等城市的地铁客流开始逐日增加。春节过后，预计疫情影响将被暂停，未来消费修复的步伐值得关注。

房地产方面，12月份房地产销售依然偏淡。从30个大中城市商品房成交面积来看，12月份同比仍保持负增长，特别是上周以来跌幅进一步扩大，说明需求侧影响较大。早期阶段“金融十六条”“地产三支箭”等待政策从供给侧提供支持，但需求侧的修复仍需等待。

上周，日本央行将十年期国债利率波动上限从0.25%提高到0.5%。政策调整时间早于市场预期，海外市场波动加大，美元指数走弱，日元走强。今年，在美国和欧洲加息的环境下，日本央行坚持宽松的货币政策，导致日元大幅贬值。日债流动性恶化、日本通胀压力上升等因素使日本央行选择当前时间调整超宽松货币政策。11月，日本核心CPI同比增长3.7%，创40年来新高。如果后续通胀进一步上升，不排除日本央行货币政策开始转向的可能性。

由于高通胀压力，美联储在2022年连续七次加息，美国债务利率和美元指数大幅上升，显著抑制了世界其他风险资产。自10月以来，美国CPI低于市场预期后，11月CPI再次超出预期，表明美国通胀压力有所缓解。美联储12月议息会议宣布，加息50个基点符合市场预期。尽管美联储开始放缓加息，但鲍威尔在会后的讲话继续保持鹰派立场。他说，加息还有很长的路要走，2023年不会降息。美联储2023年的加息终点预计将从9月份的4.6%提高到5.1%。从点阵图来看，19名成员中有17人认为，2023年终端利率将至少提高到5%，即2023年不会降息，仍将提高75个基点。

临近年底，流动性需求增加，容易导致资本波动。为了保持市场流动性稳定，央行重启了14天的反向回购业务。从市场利率来看，截至12月23日，DR007报1.5149%继续低位运行，DR001报0.5474%，创历史新低。

笔者认为，明年国内货币政策将保持宽松基调，但与2022年相比边际收敛。特别是总量方面，货币政策空间不大，结构性工具将精准发力。2023年第一季度，疫情对经济复苏仍有影响。为了加大对经济的支持力度，货币政策可能更加宽松，流动性环境将保持宽松，但市场利率有望逐步回归政策利率。实体融资需求将逐步修复，但由于房地产链复苏缓慢，居民部门信贷将呈现缓慢修复趋势。信贷结构将继续优化，企业中长期贷款将回升，信贷仍将集中在基础设施和制造业方向。在财政政策方面，为了支撑经济，预计2023年财政政策支持力度将进一步加大，赤字率可能略有上升至3%以上。

当前市场估值接近历史底部，有安全边际，有一定的修复空间。自2022年以来，由于俄乌冲突、美联储加息、疫情等因素，A股票估值整体呈下行趋势，目前处于历史低位。最近，由于市场风险偏好再次下降，估值继续下降。截至12月23日，沪深3000PE11.21倍，比2021年底下降2.78倍，处于近十年25.45%的分位；上证500PE9.26倍，比2021年底下降2.12倍，处于近十年25.21%的分位；中证500PE22.23倍，比2021年底上涨1.89倍，处于近十年19.48%的分位；中证1万PE27.43倍，比2021年底下降9.46倍，处于上市以来8.87%的分位。与历史熊市底部区域相比，4月底、10月底和当前位置估值水平接近以往熊市底部区域。从风险溢价来看，沪深300和万得全A的风险溢价均在标准差的两倍以上，配置性价比较高。未来，随着稳增长预期提振市场信心，经济基本面逐步修复，市场风险偏好回升。海外流动性紧缩放缓，美债利率见顶回落，流动性环境相对宽松。上述积极因素将驱动估值修复。

综上所述，从中期来看，当前估值处于历史低位，具有一定的安全边际。稳增长政策将促进经济修复。A股票利润有望得到改善。因此，市场短期调整空间有限，上升趋势没有改变。未来，随着疫情的减弱，更多的政策将积极推进，市场将逐步稳定和恢复。