钢材需求依然疲软,后期双焦点仍在焦煤上

6月中旬以后，硅锰期现货价格大幅下跌，主合约2209从最高8658元/吨跌至7122元/吨，跌幅为17元.7%；内蒙古现货价格也从8300元/吨跌至7150元/吨，跌幅为1300元/吨.85%。截至8月初，盘面价格略有反弹，现货仍处于下跌趋势。除了钢材需求预期的证伪、亏损范围的扩大、生产减少、维硅锰需求的增加外，本轮价格下跌也是一个非常重要的原因。在宏观层面，由于海外经济的衰退和美联储加息预期的增加，全球大宗商品价格的大幅下跌也是一个非常重要的原因。6月至7月，黑板两轮大幅下跌的起点基本符合美国关键经济数据公布的时点，这些经济数据大大超出了市场预期，硅锰价格也在相应时点开启了新一轮下跌。

硅锰下游相对单一，基本集中在钢铁行业。6月中旬以后，由于需求恢复预期伪造，叠加成本高，钢厂普遍亏损，全国247家钢厂盈利比例一度降至9%。受此影响，钢厂自主减产，维修范围扩大。6月份统计局口径粗钢日均产量见顶，当月数据为302.5月份下降943万吨.22万吨。7月份以后，钢联口径五大品种成材产量继续下降，7月底降至8833.与6月中旬高点相比，1万吨下降了12%。

对于后期对硅锰的需求，我们认为短期内有阶段性复苏的可能。一方面，根据中国钢铁协会7月13日的社论和后来部分部委的讲话，今年下半年行政限产力度将低于预期。今年下半年钢材产量的减少可能更多地取决于钢厂利润的变化，这决定了减产过程将相对曲折。另一方面，受焦炭现货价格五轮下调的影响，7月下旬以后，钢厂利润再次转正。据我们测算，8月初长流程螺纹钢利润最高回升至500元/吨左右，热卷利润也回升至150元/吨左右。利润的复苏增加了钢厂复工的意愿。8月前两周，钢联口径五大品种成品产量持续回升，累计回升23万吨。考虑到钢厂硅锰库存水平相对较低，如果近期复工进程持续，可能推动硅锰需求短期复苏。

但从中期来看，下半年硅锰需求整体可能继续下行趋势。虽然下半年行政限产力度可能低于预期，但即使按照粗钢产量平控的最低政策要求估算，7-12月粗钢日均产量也将达到276.只有45万吨，才能完成任务；与5月份312万吨的高点相比，水平环比下降约112万吨.43%。此外，由于下半年房地产前端新开工，征地等需求难以明显改善，这就决定了钢材价格的上涨空间受到抑制；一旦后期钢厂复工过快，导致原材料价格上涨，钢厂利润收窄，甚至再次亏损，可能导致钢厂减产维修，进而带动新一轮负反馈。事实上，与7月份的高点相比，近期铁矿石价格反弹了12%。焦炭现货价格的第一轮上涨已经实施，第二轮上涨的可能性也将实施。因此，钢厂阶段性复产带来的硅锰需求复苏可能相对有限。

今年以来，与去年相比，能耗双控政策有所放松，钢厂和硅锰企业的盈利能力尚可。一季度硅锰供应呈现回升趋势，硅锰企业最高开工率回升至70%.68%，较年初回升12%.21个百分点。然而，随着4月份钢材需求的减弱和硅锰原料价格的高企，企业利润持续恶化，停产减产范围逐步扩大。月产量从3月份的高点93点开始.646万吨降至7月646万吨.降幅318万吨，降幅318万吨.3%，独立硅锰企业开工率也从5月中旬高点68%.7月底，81%降至30%.12%。

虽然第二季度硅锰供应明显下降，但鉴于需求疲软，加上钢厂主动去库因素的影响，硅锰和其他钢材原料一样，呈现上游库存积累的趋势。独立硅锰企业的库存从6月份开始持续上升，到7月底至25日.与6月初相比，增长近14万吨.5倍，处于过去三年同期历史最高水平。今年，在能耗双重控制政策相对宽松的背景下，硅锰供应更多地依赖于利润驱动，硅锰企业停止生产的过程相对简单。因此，一旦短期钢厂阶段生产预期实现或硅锰成本减弱，利润恢复，开工率迅速上升，库存压力难以显著缓解。今年下半年，由于钢铁需求下降的可能性较大，钢铁供应也将受到平衡控制的限制，因此硅锰长期高利润的可能性不大，这决定了即使供应阶段反弹也难以超过3月份的高点，硅锰年产量的顶部已经出现。

锰矿、焦炭和电力是硅锰成本的三个主要部分。6月至7月，由于钢厂利润低、需求低，硅锰价格大幅下跌，锰矿也承压下行。6月下旬，天津港南非锰矿价格从45元/吨降至36元/吨，跌幅达到20%，相应锰矿成本下降718.2元/吨。事实上，今年锰矿进口量明显下降，上半年累计进口量1408.93万吨，同比下降100万吨.95%。但自7月份以来，锰矿港口库存连续5周回升，目前为560.7月初低点回升67万吨.9万吨，接近去年同期水平。进口量和港口库存的下降也证实了锰矿和硅锰需求端在6月至7月的下降更为明显。鉴于第二季度海外主流矿山锰矿产量环比显著增加，下半年国内外钢铁产量将呈现下降趋势，锰矿港口库存压力可能进一步增加。第二季度，海外主要锰矿对中国锰矿装船的报价有不同程度的降低。

6月下旬至8月初，焦炭价格经历了5轮下调，累计下调1100元/吨，相应的硅锰成本下调660元/吨。8月以后，由于钢厂利润恢复，复工预期增加，焦化企业又进行了两轮增长。目前，第一轮200元/吨的增长已经实施。我们认为，随着钢厂利润的短期恢复，焦炭仍有可能增加1-2轮。但鉴于目前焦化企业仍处于盈亏平衡状态，钢材需求依然疲软，后期双焦点仍在焦煤上。煤炭行业后期基本面可能继续减弱，一方面，7月中央政治局会议仍强调确保能源供应，预计下半年煤炭供应问题不大，6月国内原煤和炼焦煤产量同比增长分别为15.3%和6.与5月份相比，增速分别加快了5个和5个.4个百分点。另一方面，煤炭进口量也在持续反弹。第二季度炼焦煤进口同比增速基本保持在20%以上，从3月份开始连续4个月环比反弹。这主要是由于国内外焦煤价差偏高所致。同时，焦煤库存向上游堆积的趋势也表明，焦煤目前的供应格局偏宽松。下半年，在焦煤供应宽松、钢材需求疲软的背景下，焦炭价格重心有望逐步下降。

至于硅锰的后期趋势，我们认为短期内受益于钢厂的分阶段恢复生产和库存补充，叠加供应低，部分原材料价格的上涨可能会有一定的支撑。但从下半年开始，钢材需求疲软的趋势将继续，在平衡控制政策的要求下，钢材供应不太可能大幅增长，因此硅锰需求在中期承受压力。虽然近几个月硅锰企业继续亏损，主产区产量明显下降，但独立硅锰企业的库存压力仍相对较大，在今年能耗双重控制政策边际放松的情况下，硅锰供应的恢复速度可能快于需求。中期库存压力不太可能显著缓解。同时，下半年锰矿、焦炭等硅锰原材料价格也有进一步下跌的空间。因此，对于硅锰01合同，我们建议关注反弹后的卖空机会。具体干预时间可参照钢厂的利润变化。一般钢厂在接近盈亏平衡或重新陷入亏损时，最好介入。