化工子行业业绩分化 高端添加剂减少需求向好

近期油价大幅波动，化工产业链也受到不同程度的影响。不过，与上游大宗商品形成鲜明反差的是，以添加剂类为代表的精细化工产品，其与原油价格整体关联性极小。相对而言，下游需求端的变化，以及添加剂厂商“玩家”的竞争，才是添加剂价格重要的变量。与同样处于化工下游的农药有一定相似性，处于食品添加剂下游的食品生产厂家，也不是价格敏感型的客户。在经历了多年的洗牌后，留在市场上的企业逐渐占据龙头话语权。

添加剂价格与成本关联性较小

化工品的概念很广，可以包括很多，添加剂属于精细化工其中一种。从生产角度来看，大部分精细化工品的上游主要为石油化工路线或者基础化工路线生产的中间体。近期油价大幅波动，化工产业链也受到不同程度的影响。不过，与上游大宗商品形成鲜明反差的是，以添加剂类为代表的精细化工产品，其与原油价格整体关联性极小。

从产业链所处位置来看，精细化工处于产业链下游，需求端的变化添加剂为代表的精细化工影响更大。部分处于化工产业链下游的添加剂等精细化工产品，成本端下降反而是带来了逆周期的行情。其中又以食品添加剂为例，从2020年以来的涨跌幅来看，大部分食品添加剂均在油价大幅下行的情况下实现了上涨。

另外还有饲料添加剂，也是走出有别于油价的行情。尤其是猪肉和替代蛋白价格畸高，刺激生猪和禽类等出栏重量大幅增加，显著增加饲料需求，根据光大证券(11.010, -0.06, -0.54%)的统计，2019年9月份猪饲料需求环比增长10%并迎来拐点。而同年10月份国内可繁母猪存栏已经环比转正，之前猪料的快速下滑导致维生素需求承压，猪料拐点的出现，叠加禽料快速增长，维生素等饲料添加剂需求进入加速回暖期。

与化工下游的农药有一定相似性，处于食品添加剂下游的食品生产厂家，也不是价格敏感型的客户。以食品添加剂中的甜味剂为例，甜味剂在食品中添加量占比小，由此决定了食品生产厂家对于添加剂的价格变化较不敏感。

食品添加剂成分的界定，与食品安全要求有关系。根据国家食品安全标准，三氯蔗糖、安赛蜜、阿斯巴甜等的甜味剂在部分食品类别的添加最大剂量各有不同。其中，甜蜜素、糖精在凉果、蜜饯、话化等水果类食品中最大添加量的数值最高，此外不得添加入乳制品及乳基制品、糖果中。阿斯巴甜与安赛蜜甜度倍数相接近，在食品中阿斯巴甜的最大使用剂量比安赛蜜要高。总体来看，食品中甜味剂的占比按重量最高不超过1%。

高附加值领域 集中度提升

实际上，普通添加剂行业依然是充分竞争格局，但在部分高附加值品类中，龙头企业的集中度不容小觑。

有统计显示，截至2018年年末，允许使用的食品添加剂超过2000种，各种食品添加剂在原料、技术、工艺等方面千差万别，因此食品添加剂行业总体上比较分散，中小企业众多，但是部分细分品种、细分行业集中度很高。从国际经验来看，规模化、集约化、效益化是食品添加剂行业的发展方向。

与此同时，在添加剂市场上，供给端的变化也是重要的变量。以饲料添加剂为例，2020年春节假期超出以往年份近两周，养殖企业饲料进入补库存周期，短期饲料需求向好。近日国内多家饲料企业提价。光大证券的研究观点认为，一方面由于国内物流尚处于逐步恢复期，运费偏高，饲料原材料玉米等价格上涨，成本推动价格上涨;另一方面由于国内饲料需求向好，推动价格上涨。饲料价格上涨，饲料企业对维生素、氨基酸等饲料添加剂价格上涨的敏感度降低。

从食品添加剂的龙头企业发展历程，可以看出门槛壁垒所在。以金禾实业(20.240, 0.86, 4.44%)(002597)为例，目前已经成为安赛蜜、三氯蔗糖和麦芽酚等细分领域全球龙头。2016年以来国内安全环保政策趋严，公司主要竞争对手相继出现安全事故、环保被查、破产退出等问题，同时海外龙头停产搬迁，导致产品供应短缺，价格上涨。

实际上，在经历了行业洗牌后，添加剂行业的龙头已经占据话语权，其附加值并不低。再以金禾实业为例，记者查阅了金禾实业近几年的财务报告，2017年度、2018年度，2019年前三季度公司销售毛利率依次为33.8%、33%、31.28%，销售净利率依次为23.3%、22%、20.4%，显示器盈利能力较稳定。

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