原糖价格筑底后有望重回上涨通道

　　环球新冠肺炎疫情伸张，市场风险升级，原油代价和雷亚尔汇率齐跌。随着原油与雷亚尔的下跌，原糖代价也走出快速的下行趋势，停止3月20日，原糖5月合约最低至10.44美分/磅，收于10.7美分/磅，亲身最高点跌幅为30%。原糖期货当前价位较低，且进一步下行空间有限，本年度根本面好于前两个榨季，原糖代价在筑底后有望重回上涨通道。基于这一阐发，可举行做多原糖操纵。

　　A原糖近两年代价走势回首

　　2018年1月初—8月下旬

　　印度和泰国在2017/2018年度超预期增产，使得环球供给非常过剩，原糖期价在2018年上半年不停保持阴跌态势。ICE原糖期价从2018年1月初的15.3美分/磅下行至2018年4月尾的11.19美分/磅。

　　2018年8月下旬—10月下旬

　　ICE原糖期价在2018年8月22日到达10.39美分/磅的10年新低，随后止跌反弹，并在2018年10月24日到达14.26美分/磅的阶段性高点，涨幅37%。此番上涨重要由巴西、欧盟预期减产以及巴西钱币雷亚尔升值推动。由于糖价低迷，巴西中南部在2018/2019榨季将制糖比下调10%左右，别的，巴西地皮老化又缺乏田耕治理，叠加干旱因素导致甘蔗减产。

　　2018/2019榨季停止2018年8月16日，巴西中南部累计产糖量同比下滑20%，巴西干旱和制糖比下调配合造成巴西在2018/2019年度实质性减产。欧盟委员会也将欧盟2018/2019年度产糖量预估下调90万吨至1920万吨。巴西与欧盟减产预期推动糖价低位反弹。金融层面上，巴西海内大选中右翼候选人的民调渐渐领先，推动雷亚尔汇率从9月下旬一改此前的颓势开始走强。从供需根本面来看，继2016/2017榨季和2017/2018榨季环球糖市一连增产两年后，2018/2019年度环球糖市开始减产，有助于糖价底部抬升，但由于还是产需过剩、累库存的格式，原糖期价大幅上涨难以为继，以是原糖期价在10月尾到达14美分/磅的高点后便回落下行，整个2018/2019榨季，原糖期价团体涨幅不大。

　　2019年9月—2020年2月

　　ICE原糖3月合约从2019年9月12日的11.74美分/磅上涨至2月11日最高15.9美分/磅，涨幅35%。2019年9月12日，10月合约交割，巨量交割的预期落空，谋利净空回补，原糖减仓反弹。别的，2019年9月初，国际糖业构造ISO预计2019/2020年度环球糖市将供给短缺476万吨，短缺预估也对原糖形成支持。北半球进入新榨季生产阶段后，印度生产进度迟钝，马邦大幅减产，泰国减产预期不停发酵，各机构不停上调2019/2020榨季短缺量，助推原糖不停攀升。

　　2020年2月中旬至今

　　ICE原糖5月合约在2020年2月12日到达15.29美分/磅的阶段性高位后，在随后的6个生意业务日内涵14.5—15美分/磅区间小幅振荡，当周周末，外洋疫情发作，金融市场下挫，原糖追随下跌。纽约原油代价从2月20日至3月18日，从最高54.66美元/桶下行至22.89美元/桶，跌幅达58%。雷亚尔从2020年1月开始贬值，环球疫情的伸张使雷亚尔在3月贬值加快，停止3月18日，雷亚尔跌幅为25%。随着原油与雷亚尔的下跌，原糖代价也走出快速的下行趋势，停止3月20日，原糖5月合约最低至10.44美分/磅，收于10.7美分/磅，亲身最高点起跌幅为30%。

　　图为原糖及原油主力合约收盘价(美分/磅；美元/桶)

　　表为差别制糖比和甘蔗入榨量下巴西中南部产糖量预估(万吨)

　　B2019/2020榨季糖市减产

　　2019/2020榨季主产国减产，此中印度减产640万吨至2650万吨，降幅19.5%；泰国减产560万吨至900万吨，降幅38%；欧盟减产44万吨至1750万吨，降幅2.45%。因此，2019/2020榨季环球食糖产量大幅下滑，产不敷需。ISO预计环球糖市的供给缺口将为944万吨，达11年以来新高，此前在2019年9月和11月的预估缺口为476万吨和612万吨；预计环球食糖产量为1.667亿吨，淘汰4.8%；消耗量为1.761亿吨，增长1.3%，但低于1.5%的10年均匀增长率；期末库存同比淘汰910万吨，靠近2008/2009榨季创下的最大减幅；库存消耗比降至48%，为2011/2012榨季以来最低比率。

　　潜伏供给方面，巴西新榨季上调制糖比将增长产糖量。4月，巴西中南部即将开始2020/2021榨季。由于环球新冠肺炎疫情连续伸张，以及OPEC与俄罗斯关于石油减产协议会商失败，引发原油代价暴跌，2020/2021榨季巴西中南部将上调制糖比的概率很高，或致糖产量大幅提拔。此前2018/2019榨季和2019/2020榨季，由于糖价低迷，生产利润低于乙醇，巴西中南部的制糖比到达汗青低位，分别为35.2%和34.3%。

　　现在，由于巴西雷亚尔贬值、原油代价下跌，乙醇生产收益降落。阐发差别制糖比下巴西中南部相对应的产糖量，假设2020/2021榨季甘蔗压榨量为6亿吨，当制糖比例在37%—40%时，产糖量在2908万—3144万吨，同比增长238万—474万吨；当制糖比例在41%—45%时，产糖量在3222万—3537万吨，同比增长570万—887万吨；但制糖比大幅增长至2017/2018榨季的程度46%时，产糖量将同比增长946万吨—3616万吨。现在，大部门国际机构预计2020/2021榨季环球供需缺口为200多万吨，那么若巴西大幅进步制糖比很有大概使得下榨季环球供需重回过剩的格式。

　　总体来看，2019/2020榨季国际糖市减产，产不敷需，根本面支持国际原糖上涨，2019年9月起原糖代价低位反弹，最高上行至15美分/磅，但由于疫情和原油代价下跌的影响，市场担心巴西在新年度增产，国际原糖承压下行，险些收复此前全部涨幅。巴西中南部产糖量将成为影响2020/2021榨季供需环境的最大变更因素，也相对会限定2019/2020榨季国际糖价的上涨峰值。接下来需存眷国际糖市去库存环境以及巴西新年度生产环境。

　　C糖价筑底后支持因素梳理

　　原糖最低价位已经下行至12年来的新低价位，但是，根本面却好于2018年的最低价位时，预计也好于2019年的根本面。本年度由于各主产国尤其泰国、印度大幅减产，国际糖市产需出现缺口，期末库存从高位下滑，小于2017/2018年度以及2018/2019年度程度，根本面边际向好，是相对明白的。走势与根本面差别，意味着ICE原糖期价存在低估，这使ICE原糖具备了投资代价。

　　作为对付根本面的另一个视察是，ICE原糖期价在2019年11月挣脱低点，12月突破上行，到2月上行到15美分/磅以上。这一阶段，环球糖市并无外洋疫情影响，也没有原油期价大跌的影响，纯粹反应环球糖市的供给题目。代价上涨3美分/磅以上，反过来阐明环球糖市供给收紧。这与泰国、印度减产的预估也根本对应。

　　巴西糖现货对付ICE原糖期价的升贴水，从3月开始由负转正，即由贴水变为升水。从2018年以来，巴西糖现货对ICE原糖期价贴水就是常态。这一常态在本轮ICE原糖下跌中产生改变。而泰国糖现货对付ICE原糖期价的升贴水，在本年度生产开始后就出现出大幅升水。在2月中旬，ICE原糖期价到达15美分/磅以上的高点后，泰国糖升水一度收窄到1.2美分/磅左右，固然收窄，但是升水幅度依然很大。但是3月ICE原糖期价开始下跌，泰国糖现货对付ICE原糖期价的升水又开始渐渐扩大，从1.2美分/磅上升到1.6美分/磅，再到1.8美分/磅、2.02美分/磅、2.2美分/磅，3月23日时已经到达2.35美分/磅。假如ICE原糖期价根据11美分/磅盘算，泰国糖离岸价就在13.2美分/磅之上。这从也侧面阐明当前ICE原糖期价的订价处于偏低状态。

　　ICE原糖期价对原油期价大幅下跌的反响或已到位。上一次原油代价跌破30美元/桶是在2016年。固然，该年ICE原糖期价固然已经在2015年8月份见底，并开始反弹，然而受到原油期价大跌的打击，ICE原糖期价在2016年一季度时，也同样又大幅下跌。然而，即便下跌，其时的ICE原糖期价也仍旧高于当前的价位。

　　别的，视察原油代价下跌较大配景下原糖代价的体现，可以发明，原油汗青上有两次快速的下跌行情，在2008年7月11日—2009年2月20日，从最高147.94/桶跌至40.11/桶，跌幅73%。这期间，原糖代价最大跌幅为29%。2014年6月25日—2015年1月29日，原油从最高104/桶下跌至46.96/桶，跌幅55%。原糖从2014年6月尾—2015年1月初，从最高19.02/磅下跌至14.36/磅，跌幅24.5%。现在，原油代价跌幅达58%，原糖代价已出现跌幅30%的反响，进一步下行的空间较小。

　　同样，还要留意的是，纵然原油期价大幅下跌，2016年ICE原糖期价也终极走出牛市行情，到下半年最高上涨到22—23美分/磅，涨幅较大。2016年，环球糖市具备牛市根本面，然而，当年巴西糖产量仍旧高企，2018—2019年，一连两年，巴西糖都有减产，并且幅度很大，以至于让出了环球产糖国的头把“交椅”。固然，巴西在本年度有大概会增产，但是详细增产几多，照旧要看ICE原糖期价的价位，现在的点位，对付巴西糖增产的动力并不太足。

　　雷亚尔汇率连续贬值凌驾25%。2020年伊始，巴西雷亚尔汇率就开启一轮顺畅、没有拦阻的贬值：对美元汇率，从4.00的最低程度到3月23日已经连续贬值到5.14的程度，贬值幅度凌驾25%。

　　汇率连续贬值，有大概导致一种雷同“套息生意业务”的操纵，即巴西糖厂借入美元，抛售美元计价的原糖，即是对其生产的原糖举行套期保值。假如原糖期价下跌，保值得到收益，然后雷亚尔贬值，从美元兑换成雷亚尔汇率时还能得到汇兑收益。固然，如许操纵是有本钱的，不是融入美元的本钱，就是利用亲身身留存美元的时机本钱。这意味着巴美两国的利差程度要符合，毫无疑问，美元是低利率的，至少会比巴西雷亚尔利率低，操纵本钱肯定是存在的。但是只要巴西糖厂云云操纵的收益，可以或许笼罩这一本钱，就依然具备可行性。这种可行性在11—12美分/磅时，显然不太足，期价轻易上扬，会使保值存在亏损，而不是收益。但是ICE原糖期价到达了15美分/磅时，就不一样了。因此，巴西糖厂的这种操纵，假如没有在15美分/磅入场，如今点位也不会入场了，如今的点位反而使得这种操纵走向渐渐止盈的偏向。

　　表里价差为400—500元/吨，处于较高地区，入口有较大的代价，这意味着郑糖远月将面对更大的压力。

　　由于本年5月下旬，入口保障政策即将到期，根据市场预期，到期后将不再连续。这意味着海内实行三年的原糖“反倾销”步伐即将制止。假如关税程度下调，巴西糖根据11美分/磅盘算，巴西糖入口完全本钱价将不到4100元/吨，大大低于海内郑糖期价，假如根据产区现货代价来盘算，则低得更多。也就是说，5月下旬之后，根据当前郑糖、ICE原糖期价盘算的入口利润将非常优厚，也就是说，入口商业商入口是有利可图的。

　　由此，衍生出买ICE原糖期价、抛郑糖远月的套利操纵。即便5月下旬，入口保障政策连续，云云操纵也有400—500元/吨的毛收益。假如5月下旬该政策不连续，收益一下子就可以打开。入口商业商只必要比及5月，官方发放入口允许，而且在公布入口保障关税政策不连续之后，报关进入海内市场即可。

　　对付郑糖而言，倒是不消担心远月承压的题目，实在云云表里价差的情况也曾经出现过。即便存在优厚的入口利润，入口也会受到入口允许的束缚，入口增量不至于泛滥。届时，郑糖期价走势怎样，必要在入口增长的环境下由海内需讨情况来决定，并不是片面由入口来决定。

　　D详细计谋阐发及操纵发起

　　做多原糖10月合约

　　固然原糖5月合约当前价位较低，且进一步下行空间有限，本年度根本面好于前两个榨季，原糖代价在筑底后有望重回上涨通道，但是，5月合约将在4月尾交割，时间跨度是个贫苦，未必能比及ICE原糖期价上涨，就已经交割。7月合约在6月尾交割，预计外洋新冠肺炎疫情扩散不会在4月彻底竣事，这意味着7月合约所处的阶段，仍旧是疫情在外洋肆虐的阶段，因此，当前7月合约才贴水于5月合约，也贴水于10月合约。

　　基于这一阐发，可以思量做多原糖10月合约操纵，也省下移仓换月的贫苦。固然，5月合约也可以操纵，到期展仓即可。也可以实验买入ICE原糖看涨期权。

　　做多原糖5月合约，同时做空9月合约

　　本计谋最符合入口商业商操纵。投资机构也可以操纵，但是存在肯定风险，即有大概到期价差不收敛，不通过货品活动就无法兑现收益。

　　期初，11美分/磅买入原糖5月合约，同时5400元/吨卖出郑糖9月合约。4月30日，原糖5月合约到期交割，期货多头转化为原糖现货，开始运往海内。5月23日，商业接济保障步伐到期，配分外食糖关税从85%降至50%，原糖举行加工后本钱为4087—4187元/吨。加工完毕后，将白糖注册仓单。9月17日，CF009合约到期交割。

　　仓储费为0.5×90=45元/吨；查验费为450元；入库费为16元/吨；出库费：汽车出库为12元/吨，火车出库为35元/吨；交割用度为73X+450元(X为数目)。到期共赚取收益1190X-450元。

（文章泉源：期货日报）